EBITDA倍率8倍は、結局高いのか安いのか?

M&A業務を突き詰めると結局「その会社の価値はいくらなのか?」ということに答えを出す、ということになります。

世界に1つとして同じ会社は存在しない中で、その会社独自の価値がいくらなのか、固有の可能性とリスクを考慮して価値を判断していくのは時に困難を極めます。そのような場合、特に実務の初期段階において目安になるとされているのが、EV/EBITDA倍率(企業価値/EBITDA倍率)です。

企業価値(EV)とは、評価対象企業の株式時価総額と純有利子負債(有利子負債‐現預金)及び少数株主持分の合計額であり、株主に帰属する価値と債権者及び少数株主に帰属する価値の総和を表します。厳密には債権者持分も本来時価評価されるべきですが、多くの場合負債の時価評価は複雑であり、実務上負債は簿価=時価と見做すことが多く、本分析もこの前提に立ちます。

EBITDAとは、利払い前税引き前償却前利益を意味し、簡便的には会計上の営業利益+各種償却費(主には減価償却費とのれん償却費)となります。これは、利払い前ですので、債権者と株主及び少数株主に帰属すべき価値の源泉を意味します。(※厳密には、EBITDA=税引き前当期純利益+少数株主損益+支払利息+法人税+減価償却費)

従って、EV/EBITDA倍率の算定式は、以下のようになります。

EV/EBITDA倍率=(株式時価総額+純有利子負債+少数株主持分)/ (営業利益+減価償却費)

注:尚、この場合、EBITDAはいつの数値を使うのか、ということも非常に重要でかつ実務では扱いが難しい点です。株式時価総額は将来の価値を反映するのであるから、原則的には翌期の予想EBITDAを採用することが一般的です。しかし、予測値が開示されない場合、合理的な予測が難しい場合などは、実績のEBITDAを採用することもしばしばあります。

このEV/EBITDA倍率について、しばしばM&Aの際目安とされているが「8倍~10倍」という倍率です。成熟化が進んでいる日本のような先進国では、事業の成長性が海外の新興国等に比してどうしても低くなるため、8倍程度が妥当と見做されることが多いと思われます。一方、成長性が高い海外地域でのM&Aにおいても、10倍を超えるとかなり高いという認識が多いようです。

M&A巧者といわれる日本電産の永守社長も、過去にEV/EBITDA倍率が10倍を超える案件は検討を見送るとコメントされています。(これは、永守社長さん一流の牽制も兼ねた「M&Aマーケットとの対話」なのかも知れませんが。) 

では、実際のデータはどうでしょうか。日本を代表するいくつかの企業の、2001年以降2015年3月期のEBITDA倍率は次のようになります。